Нетрадиционная денежно-кредитная политика работает. Также в теории

1. Различные предположения новой модели
2. Убеждения являются фундаментальной переменной
3. Простая модель
4. Приложения, относящиеся к будущей деятельности

Если колебания на рынках активов происходят в результате изменения убеждений, центральный банк должен осуществлять антициклические, нетрадиционные программы денежно-кредитной политики, что в конечном итоге приведет к снижению премии за риск. Такие действия были подтверждены в экономической теории.

(CC0 by geralt)

Во время дискуссии в Брукингском институте в Вашингтоне в 2014 году Бен Бернанке заявил, что «проблема количественного смягчения заключается в том, что оно работает на практике, а не в теории» (см. Б. Бернанке, Разговор: ФРС вчера, сегодня и завтра , Институт Брукингса, 16.01.2014). Бернанке имел в виду тезис Нила Уоллеса о нейтралитете политики или знаменитый вывод из монетарной теории о том, что размер и структура баланса центрального банка никоим образом не влияют ни на уровень инфляции, ни на уровень занятости (см. Дж. Коэн-Сеттон, Э. Монне, Нейтральность Уоллеса и денежно-кредитная политика баланса , Институт Брейгеля, 10/09/2012).

В новом анализе мы показали, что разрыв между практикой и теорией может быть преодолен и что посредством интервенций на рынках активов центральный банк может влиять на обоих (Р. Фармер, П. Забчик, Теория нетрадиционной денежно-кредитной политики , анализ Банка Англии № 613 [Рабочий документ Банка Англии № 613], сентябрь 2016 г.). В нашей модели это вмешательство, несомненно, приводит к улучшению экономических результатов. Центральные банки могут в основном использовать операции и операции на открытом рынке, используя рискованные активы, чтобы обеспечить страхование тех, кто не может сделать это самостоятельно.

Последствия финансового кризиса и сопровождающие его колебания на рынках активов заставили экономистов пересмотреть основы своих теорий. Так называемый. Великая стабилизация (Великая умеренность) обычно объясняется экономической парадигмой, известной как неокейнсианская экономика (см. JH Stock, MW Watson, Изменился ли деловой цикл и почему? ", NBER Macroeconomics Annual 2002", том 17). Его основание основано на трех предположениях (Р. Фармер, Как работает экономика: уверенность, крах и самосбывающиеся пророчества Oxford University Press 2010):

- что можно создавать модели экономики, как если бы был только один потребитель, который жил бесконечно,

- что из-за искажений, вызванных существованием монополий и издержками корректировки цен, экономические результаты не всегда являются наилучшими,

- что "невидимая рука" кузнеца направляет экономику в направлении результата, возникающего из состояния уникального равновесия.

Различные предположения новой модели

Наш анализ является частью более широкой исследовательской программы (см. Р. Фармер, Ожидания, занятость и цены Oxford University Press 2010; Влияние обычной и нетрадиционной денежно-кредитной политики «Оксфордский обзор экономической политики» 28 [4], 2012, с. 622-639; Эволюция эндогенных бизнес-циклов , «Макроэкономическая динамика» 20 [2], 2014, с. 544-557; Процветание для всех Oxford University Press 2016; Оценка активов в экономике с двумя типами людей , анализ NBER Working Paper № 22228, май 2016 г.). Мы сосредоточились на макроэкономических последствиях недостаточного участия на рынке активов. Вместо неокейнсианских предположений мы приняли три разных.

- Потребители не живут вечно. Основной факт, что многие поколения живут в пересекающиеся периоды и что люди рождаются и умирают, имеет значительные последствия. Даже в крайнем случае, а именно, если бы люди могли писать контракты, содержащие условия, зависящие от любых возможных будущих событий, они могли бы заключать сделки только после рождения на основе этих контрактов. Эта очевидность удобно удаляется из допущений, принятых в типичной новой неокейнсианской модели (см. D. Cass, K. Shell, К солнечным пятнам? Журнал политической экономии 92 [2], 1983, с. 193-227).

- В коллекциях микроданных цены часто меняются, и свидетельство того, что изменение цен за единицу влечет за собой значительные затраты, в лучшем случае является смешанным (см. PJ Klenow, BA Malin, Микроэкономические доказательства ценообразования , анализ NBER Working Paper № 15826, март 2010 г.). Исходя из этого, мы предполагаем гибкость всех цен. Следовательно, в нашей модели процесс ценообразования не связан с неэффективностью, требующей вмешательства государства.

- Не существует уникального равновесия в денежных моделях (Ф.Х. Хан, О некоторых проблемах равновесия в денежной экономике , в: Теория процентных ставок: материалы конференции, проведенной Международной экономической ассоциацией, 1965, стр. 126-135). Как и многие модели общего денежного равновесия (если не все), наша модель, по сути, допускает бесконечность результатов, характерных для состояний равновесия (см., Например, Р. Фармер, М. Вудфорд, Самоисполняющиеся пророчества и деловой цикл «Макроэкономическая динамика» 1 [4], 1997, с. 740-769 или Дж. Бенхабиб, С. Шмитт-Гроэ, М. Урибе, Опасности правил Тейлора , Журнал экономической теории, 96, 2000, с. 40-69 и Денежно-кредитная политика и множественные равновесия , «Американское экономическое обозрение» 91 [1], 2001, с. 167-186).

Предположение о рациональных ожиданиях, при которых люди предполагают, что люди не совершают систематических ошибок в прогнозировании, является разумным, когда экономическая модель достигает уникального состояния равновесия. Однако во многих состояниях равновесия многие различные представления о будущем могут быть одинаково рациональными. Мы предполагаем, что убеждения являются основной переменной (как в работе: Р. Фармер, Духи животных, постоянная безработица и функция веры , печать, UCLA, 2010).

Убеждения являются фундаментальной переменной

Чтобы учесть формирование убеждений в модели, мы используем впервые представленные в статье: Р. Фармер, Макроэкономика самоисполняющихся пророчеств , MIT Press 1999, 2 издания (1-е издание, 1993) функция верований. Это правило эвристического предсказания, основанное на данных. По общему признанию, в функции убеждений обычно не нужно вводить состояние равновесия в результате рациональных ожиданий, но эти два элемента полностью согласуются в нашей каркасной модели.

Мы позволяем убеждениям зависеть от реализации несущественной случайной величины. Эту переменную (Дэвид Касс и Карл Шелл называют ее «внешней случайной величиной», солнечные пятна) можно наблюдать. Это может, например, означать мнение влиятельного интеллектуала, опубликованного в Financial Times - в одном государстве мира материал, представленный в этом письме, приведет к низкому уровню цен, а в другом - к высокому.

Основываясь на этих предположениях, мы делаем выводы из нашей модели относительно теории и практики денежно-кредитной политики. Наш главный вывод заключается в том, что не только размер денежной базы влияет на инфляцию и уровень занятости, но также и на то, как база распределяется между рискованными и безопасными активами. Чтобы обосновать это утверждение, мы использовали простую модель, более подробно описанную ниже.

Простая модель

В нашей модели есть два периода, два типа частных агентов (служащие и предприниматели) и два государственных агента (центральный банк и государственное казначейство).

Сотрудники живут в обоих периодах, во втором каждый получает выделение единицы свободного времени. Предприниматели живут только во втором периоде и получают технологии, позволяющие производить уникальный потребительский товар. Тот факт, что мы называем этих людей предпринимателями, не имеет значения, потому что в более сложной модели с многочисленными периодами и продолжительным сроком службы во всех периодах они будут людьми всех видов. Суть в том, что не все агенты могут участвовать в торговле активами.

Люди, присутствующие в первом периоде, знают, что цены могут быть высокими или низкими, и торгуют двумя активами, обусловленными этой возможностью. Одним из компонентов этих активов является номинальное требование по фиксированной стоимости, которое мы называем задолженностью, а второе - это требование по будущему ВВП, которое мы называем инвестицией в проект. Тот факт, что трейдеры не могут заключать сделки на финансовых рынках, достаточен для того, чтобы сделать вывод, что даже в ситуации полных рынков неопределенность все же может привести к неэффективности значения Парето.

Люди, рожденные во втором периоде, предпочитают защищать себя от бума и спада и связанных с ним колебаний на рынках активов. Если бы они могли эффективно застраховать себя посредством торговли финансовыми активами, можно было бы избежать влияния колебаний цен на продукт и уровень занятости.

В этой модели бум и кризисы вызваны взаимодействием денежно-кредитной и бюджетной политики. Как и любая основанная на деньгах модель с ограниченным временным горизонтом, наша базовая модель должна дать объяснение того, почему деньги ценны в последний период, когда все знают, что мир скоро закончится (см. RM Starr, Денежно-кредитная экономика с налогообложением , "Econometrica" ​​42 [1], 1974, стр. 45-54). Разделяя убеждения авторов предыдущих публикаций, мы предполагаем, что деньги могут быть использованы для уплаты налоговых обязательств. Отсюда следует, что ценность денег в первом периоде зависит от того, какую ценность в вере людей будут иметь во втором и последнем.

В нашей модели бюджетная политика - это номинальная передача активным в первый период. Этот перевод должен быть погашен всеми, кто живет во втором периоде, включая тех, кто родился во втором периоде, то есть тех, кто не получил переводы. Поскольку стоимость долга определяется с помощью денег, разные уровни цен во втором периоде накладывают разное реальное налоговое бремя в этот период. Вот почему самоутверждающиеся убеждения, подкрепленные условными операциями с финансовыми активами, приводят к различным последствиям, влияющим на результаты, полученные в реальной экономике.

Наша модель упрощена и обобщена, но механизм мы не показываем. Хорошо известно, что инфляция, которая не ожидалась, вызывает перераспределение ресурсов от кредиторов к заемщикам. В нашем исследовании новым элементом является то, что прекрасно ожидаемая инфляция вызывает перераспределение ресурсов от нынешних к будущим поколениям в условиях неполного участия на рынках активов.

Приложения, относящиеся к будущей деятельности

Наш анализ позволил сделать важный вывод относительно функционирования будущей денежно-кредитной политики. Мы показали, почему интервенции центрального банка, которые изменяют дату погашения или структуру баланса баланса, могут привести к улучшению показателей в значении Парето - центральные банки находятся в особом положении, которое позволяет им заключать сделки, которые обменивают рискованные активы по безопасным причинам. которые не могут заключать такие сделки самостоятельно. Причиной может быть то, что трение не позволяет людям брать кредиты на неопределенный будущий доход или что (в более радикальном варианте) эти люди еще не родились.

Какую форму должны принимать вмешательства центральных банков? После финансового кризиса 2008 года Банк Англии приступил к выкупу ценных бумаг с длительным сроком погашения, а Федеральная резервная система приобрела ипотечные ценные бумаги. В нашей модели именно предприниматели исключены из рынков активов, поэтому их доход от акций подвержен чрезмерным колебаниям. Сделки, заключенные предпринимателем, могут копировать центральный банк, обменивая акции на долги, что меняет структуру его баланса.

Мы не хотим уделять слишком много внимания этому конкретному результату, поскольку он в значительной степени зависит от нереалистичных допущений, которые мы сделали в нашей модели для иллюстрации механизма. Однако мы сделали один важный и обязательный вывод: если колебания на рынках активов являются результатом изменения убеждений, центральный банк должен стремиться устранить эти колебания путем реализации антициклических нетрадиционных программ денежно-кредитной политики, которые в конечном итоге приведут к снижению премии за риск ,

Роджер Фармер - профессор экономики в Университете Калифорнии в Лос-Анджелесе и приглашенный лектор в Университете Уорика.

Павел Забчик - советник в Центре центральных банковских исследований при Банке Англии и сотрудник Центра макроэкономики в Лондоне.

Статья впервые появилась на VoxEU.org (доступна полная библиография). Перевод и публикация с согласия редакции.